東日誌 2010-08-27 中人壽 (全文)

我們會稍後才繼續檢視恒指成份股，因為過去數天公佈了一些有趣的業績，包括中人壽(2628),平安(2318),和工行(1398)。這些業績均與我們早前的預期相符。

中人壽公佈的盈利確有增長，但僅升7.4%至180億元人民幣，或每股0.64仙，折合為港幣200億元，或7.3仙。總收入為1830億元人民幣，較去年增加13%。可以合理地預期，2010年下半年會錄得相同水平的盈利，因此全年盈利或為360億元人民幣，或每股14.6港仙。

中人壽股價急跌2元至30.60元，按此計算現市值為8600億元，市盈率24倍，我認為太高，特別是考慮到今時今日的市況。

然而，這些業績沒有包括任何投資收益，但確包括一些減值撥備，儘管僅僅略高於10億元，不過我預期在正常的情況下會有收益，可能50億元左右。所以，倘若我們假設此公司盈利增加10%，並且我們考慮到資本收益，那麼我們預計盈利為450億元人民幣，或510億港元。假如現在我們認為合理的市盈率為14倍，那麼我們給予公司的估值約為7000億元，或每股25元左右。

平安保險公佈半年盈利增加28%，至96億元人民幣，折合為港幣110億元，或每股1.47港元。業績受到良好的保單銷售帶動，還有銀行業務的收入，即來自收購深圳發展銀行的30%股權，現在為其最大股東提供收入，還有其他收入。

平安銷售團隊的能力似乎勝過中人壽，我預期平安在下半年或可做得更好，故期望2010年盈利可能達到每股3港元。按股價64元計，市值4900億元，似乎仍然頗高，即使假設2011年盈利達到300億元，此股的平均值僅處於4200億元水平，或每股55元。不過，倘若我的假設成立，那麼平安會是稍為勝過中人壽的投資。

工行六個月的中期盈利846億元人民幣，相當於970億港元，或每股29仙，沒有令擁躉失望。按5.60元計，市值1萬8700億元，亦是便宜到荒謬。但市場已維持這估值一段時間，所以這可算是蓄意使然。有人懷疑有需要為問題債項作巨大撥備，或許這只是一個不會重覆的非凡盈利時代。

我首先要說的是，它是首屈一指的，如果將這盈利加倍至1億9000萬元，再就壞帳減300億元，結果剩下1600億元盈利，應該足夠。但若是如此，那麼得出11.7倍的市盈率，亦是便宜得過份。

當然工行，以及其他四大中資銀行，都不會在2010年或2011年虧蝕，但我不會驚訝看到其高毛利收窄。不過這並非災難性的，甚至會對長線有幫助。無論如何，自從發明電飯煲以來，我看不到有甚麼會比購入工行更美。