東日誌 2010-06-03 市值 (全文)

工行(1398)的股價什麼時候能夠翻倍？現在它的股價為5.6元，要翻倍的話它的股價就要達到11.2元，算是挺高的。不過我相信這遲早會發生，也許不會在5年內達到，但10年之內應該是毫無問題的。

面對這樣的一道問題時，我們應該先了解這家公司過去至少3至10年間的盈利表現，然後計算其市盈率，再估計未來5年的盈利表現，儘管這未必會很準確。不過，你不會是唯一一個進行

這種長綫預測的人，因此不必過分擔心其準確度。

工行自06年上市後每年盈利，以港元計算，分別為490億元、870億元、1,260億元和1,460億元。也許這種盈利的增長率未必能一直維持，但5年後其盈利也不可能跟09年一樣，因此我認為10%的年增長是合理的預估。每年工行都會保留一點利潤，加上匯率的調整和通脹，10%的增長率是挺保守的估計。這樣算的話，其2014年利潤將會是2,350億元。

工行的市值比較容易計算，儘管要假設沒有被改動過，不過如果有的話，那麼所有新股都會以同樣的速度產生盈利，所以比例上是一樣的。現在工行總股數為3,340億股，以每股5.6元算，市值達18,700億元，也就是說如果其股價升至11.2元的話，市值將達37,400億元。

因此，如果2014年盈利為2,350億元，股價為11.2元，市值為37,400億元的話，那麼市盈率將會是16倍。這樣的市盈率對於正常的一家藍籌銀行股而言，不算太過分，而彼得林治的公式也支持這個觀點。實際上東亞銀行(23)的市盈率達20倍，恒生銀行(11)則為15倍。

香港股市有一定波動性，利率、股價和市盈率也時有改變，可以說上至20倍，下至10倍，都是可接受的範圍，這也跟我以前的經驗相符。我不敢說我的看法一定準確，但我想港股的走勢應該跟這相去不遠，而現時的估計未必會在2014年實現，但即使較低也可能在某個階段有所超越。

這可算是我思考過程的一個挺好的例子，因此我想將之應用在其他股份上，比方說新鴻基地產(16)。新地過去5年的盈利分別為180億元、200億元、210億元、280億元和100億元，總共970億元，每年平均獲利185億元。依我看，這公司曾經歷過困難的階段，也許其2010年利潤會非常好，甚至超越300億元，不過保守起見，我姑且預計其盈利為250億元。新地股數為25.7億股，以股價101元算，市值為2,600億元，市盈率10.5倍，相當的不俗，而且我相信往後5年的盈利表現都不大會倒退。

騰訊(700)股價為150元，股數為18.29億股，市值達2,700億元，比新地還要高。其過往盈利從06年的10億開始，增加至之後的17億、32億，乃至09年的53億元。如果盈利增長率維持至2014年，並且市盈率為合理的20倍的話，那麼2014年盈利必須達250億元。這也不是不可能，不過我倒是不太敢賭一把，也許較進取的投資者會有興趣。

由這些數字可見，要賺大錢的話，必須鎖定市值較低，而且盈利增長良好的公司。所以我很喜愛我選擇的小型房地產公司，比如說市值35億元的建業地產(832)、市值12億元的星獅地產(535)和市值165億元的瑞安房地產(272)。雖然我對星獅的信心曾因為它股價跌至2毫5而減少，但現在已恢復了不少。建業地產在未來4年的平均盈利肯定能超越5億元。至於瑞房，就如我之前所言，我認為其未來3至4年的平均盈利能突破20億元。

因此當比較公司時，市值是最重要的一點，各位務必仔細研究。

(99) 增持瑞聲聲學

今天(9/6)以$10.3增持2,000股瑞聲聲學至10,000股.
近日瑞聲收購手機閃光燈業務, 分散投資之餘亦令公司有新發展.

東日誌 2010-06-02 讀者答問 (全文)

問
東尼你好，你在一本著作裡提到過，你比較傾向管理自己的股票，而不買入互惠基金。

不過在Morningstar網頁上的一些基金組合回報非常吸引，尤其是在發展中市場的表現，年回報往往比我自己的防守組合高6至8%。我是個沒有短期資金需要的長綫投資者，請問我應該投資資本的30%至50%（大概為1,000萬元）在這些互惠基金上，來分散投資並且獲利嗎？

答
對於Morningstar的表現，我大感驚奇，但我相信這只限於一年。實際上跟08和09年相比，大部分基金的表現都大有改善。

還有你必須考慮到派息這個因素。我還是堅信管理自己的組合長遠而言會獲得較高回報，因為外面的基金往往要收取手續費。當然由於美國次按危機，最近這一兩年也不好過。

你可以先投資20萬，算是試下市場溫度，然後再看著辦。不過，如果你真的想買基金的話，可以考慮跟恒指上落掛鈎的盈富基金(2800)。

問
請問你對維他國際(345)的看法如何？在內地維他奶既被星巴克採用，而且也能在超市裡買到。你認為這個股票貴嗎？統一企業(220)在內地足跡較多，而且過往市盈率也較低。

那麼紙箱製造商如玖龍紙業和理文集團呢？又有投資價值嗎？

答
我一直很敬重維他集團，不過我想它的股價是被高估了。現在它在本港超市的受歡迎程度已經下跌了，因此照你的分析，由於統一企業在內地有著較大涉獵面，而且市盈率較低，我想我會傾向購入統一企業。

我不是特別喜歡這類公司，因為競爭不激烈，而且公司往往要靠壓低成本來突圍，品牌也不是那麼的重要。由於創業資本需求不高，因此新公司很容易就能加入戰團。由於玖龍的市盈率高達25倍，所以我是不會買入的。

問
不好意思，我有非股票的問題想請教。

看完上星期IMONEY 訪問你，知道你曾經經歷一段頗辛苦的日子，曾經患過重病，又差不多什麼都沒有了，但後來靠非常的意志，重新來過。

請問那段期間你如何捱過？在這種困難環境如何維持意志？

不好意思詢問你這種私人問題，只不過希望共勉之，和人間有情，謝！

答
我確有信仰，一直都支持著我，但我想自己亦有幸生於這不平凡的時期。我也要承擔起家庭的責任，因我是家庭裡唯一的經濟支柱，並有四個兒女需要供書教學。

問
我在12元的價位買入了世茂房地產(813)。請問你對此股的長綫走勢和價格有什麼看法？

第一拖拉機(38)和莎莎控股(178)呢？你有什麼看法？

答
世茂房地產(813)。這是家頗大型的內地房地產公司，市值達400億元。過去四年，它的股價都徘徊在40億元左右，還算不錯，但相對而言其資產淨值就似乎高了一點。作為長綫投資還是不錯的，而且價格也適宜。

第一拖拉機(38)。此股已上市了10年，盈利一直起起伏伏。不過目前40億元的市值，以其歷史來看算是偏高的。

莎莎(178)。這是家不錯的公司，不過股價稍微高了一點。市值為80億元的它，全年盈利可望達4億元。

問
我的組合包含了內銀股（28%）、匯控（21%）、宏利（17%）、中移動（11%）和瑞安（11%）。請問我應該將一些匯控持股轉為內銀股嗎？因為似乎內地銀行的發展勢頭要比匯控好得多，而匯控較像復甦股。

還有，如果我還有一點現金（5-8%）的話，我應該再多買一些股票嗎？如果應該的話，你有什麼推薦，可以讓我的組合更平衡呢？

答
我個人比較喜歡瑞安、內銀股（四大內地銀行）、宏利金融、匯控還有次選中移動。目前而言我對其他都沒有太大興趣。你的組合也跟我的選擇相近，因此你可以自行決定轉持與否，但我覺得現在這些股票都挺便宜的。

問
東尼你好，我是你的忠實讀者，想問下你對陽光房地產基金(435)看法，我持有2年多，2.10元買入，應繼續持有嗎？謝謝！

答
陽光房地產(435)。我亦於招股時買了些，其後也有溝淡。然而，我喜歡來自該股的良好收入，以及每股約2.70元的資產淨值。其收入亦一直為閣下帶來回報。

問
945宏利季度業績增長強勁，賺11.2億加元，請專題加以分析，因已跟隨你買了8年，現正打算加注。

答
雖然報告中提及盈利介乎8億加元，與他們去年的預測一致，但我不知這是怎樣得出，不過似乎肯定了我認為它是隻了不起股票的信念。

問
我瞭解到現在內地房地產股的前景相當吸引。請問你認為我們應該到內地置業然後放租，還是直接在本地股市裡購入房地產股呢？

謝謝解答。

答
我不太傾向買樓來收租，除非你同時持有著幾個物業，因為單位的保養往往很費時和昂貴。在大城市放租是個好選擇，不過你要考慮怎樣才能收租，還有租期的長短等等。有些房地產股相當便宜，因此我會較傾向後者。

問
本人有32,000股941平均價是86元，請問如果現在平均換馬去823領匯、939建行和45大酒店。請給予建議。謝謝。

答
我不知道你的資金總共有多少，但中移動今天不應再被視為增長股，而是公用股，就如中電一樣。當然有所分別，中移動對業內的變動更為脆弱。但其市盈率吸引，堅壯如牛。

大酒店(45)是隻股價被低估的股份，卻不能不斷賺錢，而且增長有限。它資產強勁，但不似是好的換馬對象。

建行(939)。這是長線增長的好撰擇，或會優於中移動，作為換馬不錯。

領匯(823)。以收入，甚至是增長而言，這是隻吸引的股份。較大的缺點是政治因素，因這都是較貧窮屋邨的物業，而管理層則嘗試提升它們。可稍作投資，但不宜投入太多資金。

東日誌 2010-06-02 中移動 (全文)

人人都喜愛中移動(941)，但它真的值得買入嗎？股價為73.5元的它，市值高達15,000億元，怎麼看都是相當龐大的數字，同時它也是全球市值最高的電訊公司。雖然在10年前科網熱潮時，電訊股是人們力捧的愛股，但如今這情況已不復存在。

以其基本因素來看，其股價絕對不貴，而隨著市場趨勢的轉變，它的股價還有可能倍升，儘管150元的買入價就太高了。不過以獲利能力來講，中移動確實很了不起，其獲利從2000年的250億元開始，每年持續增長，至09年的1,300億元。由於現在它沒有什麼需要資金的開發項目，所以不少收入都直接流入盈利，有著絕佳的現金流。

以09年盈利計算，它的市盈率為11倍，即使對於一隻股息率達3.8%的公用增長股而言，還是相當的低，而其身處的中國可算是全球最好的投資選擇。即使客戶盈利的增長空間有限，但公司業務的拓展還是會繼續帶來收入，並增加其資本。

它在內地電訊市場有著壟斷地位，也許佔據了內地市場的90%，因此小型公司們都對它虎視眈眈。不過這也是這個公司的最大缺點，試想一下，一個已經壟斷了市場的公司的股價，還有什麼上升的空間？來自用戶的收入應該不會有大增長，因為人們的繳費額應該不會有什麼改變，反倒是靠著得到全國第二好的3G網絡經營權，中移動能對抗競爭，為大眾提供多一個選擇。

不過3G特許經營最大的受惠者中國聯通(762)，卻還沒有好好利用這個優勢，上季度盈利僅為13億元人民幣，09年全年利潤為108億元。中央政府有可能會以為人們提供更多選擇為由，開放3G市場，不過現在還言之尚早。

中國電信(728)也無法對中移動構成威脅，因為其09年利潤為160億元人民幣，而今年首季盈利則為50億元人民幣。這個原本主打固網電話的公司，也得到了3G網絡的經營權。這樣一來用戶的選擇會越來越多，不過暫時來講人們還是會傾向選用中移動。

另外一個潛在問題是，如果中央硬性規定電訊公司減低關稅的話，那麼中移動的盈利則會受損。這樣一來中移動可謂腹背受敵，即受到競爭者的挑戰，也要抵禦中央的措施。雖然這發生的可能性不高，但始終還是有可能的。不過話說回來，即使這不發生，中移動的股價也不會被擠高多少。

中移動的股價確實在07年達到了150元，而我當時在內地股火紅火熱時毅然把它們都賣掉。不過它還是很有可能回升至先前的水平。而在我重購這些股票的過程裡，我也不敢太進取，而中移動也不是我的首選。

實際上我只會專注於那些我十分敬重的股票，而這些都已詳列在鑽石組合裡，尤其是內地和國際銀行，雖然購入國浩(53)是有點幸運，還有內地房產股，和我的愛股宏利(945)。不過最近在一位讀者提到過民生銀行(1988)，這家內地銀行不是國有的，所以享有一點獨立性，而我也在考慮要不要買入。作為一家小型獨立銀行，它有可能被收購，雖然這不會在短時間內發生，或是在壯大之後進行收購。雖然股息較低，但10倍的市盈率相當不錯，不過還是需要再仔細研究一下。

東日誌 2010-06-01 再談瑞安 (全文)

不少讀者都向我查詢我的心頭好，瑞安房地產(272)。人們公認內地樓價長線必升，所有信實可靠的內房股也會水漲船高－－這必定包括瑞房。

短線而言（如6個月內），大部份分析員和評論員都認為內地樓市會逆轉，樓價會下跌。政府新政策不斷出台，包括增加新樓首期、下令銀行減少向置業者借貸、停止向買家借錢、甚至增加稅項，外人都將這些動作解讀為樓市有泡沫。我不知政府下一部會有何政策，但事實很明顯：政府擔憂樓市爆破。

這會令樓市受壓，但遲早肯定會反彈，因為你不會永遠都逆水而行。只要美國經濟復甦出現放緩的跡象，中央政府又會再次推出政策刺激經濟以免重蹈2008年的覆轍。股市會因為市場情緒變差而下跌，但最終也不敵大趨勢，長線必升。

正如大部份成功的地產公司一樣，瑞安房地產運用槓桿抵押來購買資產，如果資金鏈斷裂的話它的表現可能會受損，甚至陷入危機。在升市的時候固然借錢越多表現越好，但在跌市時任何借貸都可能是災難。這適用於所有地產公司，我還記得在70年代長實(1)和新地(16)都一度因為借貸過多而被投資者拼棄，很多投資者因而錯過之後20年每年30%的複合年回報。

我寧願與大眾對著幹，這讓我可以用我喜歡的價格買入，而非被大市的上落所操縱。我也喜歡在跌市時買入，因為股市反彈的速度很快，如果你等回升時再作決定，可能已經錯過了20%的升幅。

有讀者說，高盛把瑞房的目標價降至3.1元，下調的幅度很大，但我要告訴你：我和高盛的投資風格截然不同。高盛看的是短線，我看的是長線，起碼至少有一年。你應該還記得去年匯控(5)供股時，股價跌至50元高盈仍說太過昂貴，可進一步下跌。我當時也不知道匯控短線而言到底會升還是跌，但我知道這只是短暫的跌幅。他們可能是正確的，但能夠從他們的建議中賺錢的散戶為數不多。

高盛是個極成功的投機客，但當我讀到某高盈的前合夥人竟會出任匯控的主席，我實在嚇壞了。經營證券經紀行（正確來說應是股票投機）和經營一間全世界最知名的銀行是兩馬子事，後者絕對不可以參與賭博。這會令我對匯控的信心減低；幸好匯控最近宣佈，某前任摩根士丹利僱員辭去匯控投資部門的主管一職，印證了兩間金融機構的風格迴異。

瑞房的市值是170億元，2009年資產淨值是240億元。但樓價可能進一步下跌，但會不會跌30%？我想不會。最近3年瑞房的盈利每年起碼有20億元，而2010年的預測物業銷售更超過60億元，我很有信心今年的盈利會超過20億元，而未來兩年的銷售額會更多。

越仔細分析，我對瑞房的表現越覺驚喜。我對其管理層的誠信很有信心，也認為它並不超買。我預料到了樓市反彈時，投資者會驚覺其物業的估值偏低，股價太過便宜，其股價可以輕易倍升，但我希望升幅不止兩倍。這時我想起以前的新地、甚至是信和(83)的光輝歲月。