東日誌 2010-06-15 讀者答問 (全文)

問
請問你對惠理(806)的評價如何？股價為5元的它值得購入嗎？

答
惠理基金(806)。我非常敬佩謝青海先生，而且也認為惠理是家值得信賴的公司。不過股價為5元的它，市值達80億元，不過其09年利潤僅為3.2億元，也就是說市盈率達26倍，有點偏貴，而且此公司也欠缺資產，這在行內並不罕見。在這個股價我是不會考慮購入此股的。

問
東尼，非常喜歡你對股票的真知灼見。

請問你會怎樣比較民生銀行(1988)和其他大型國有銀行？長遠而言，哪個會較有增長潛力？而作為一所私有銀行，其管理層會否有較大動力去賺錢，而不受政府政策所影響？

請談談你的看法。

答
民生銀行(1988)。很高興你購入了這隻股票，而即使跟大型銀行相比，它也絕不遜色。股價為8元的它，市值為1,800億元，為資產淨值的兩倍，而09年它的利潤為137億元，市盈率12倍。2010年它的走勢良好，全年獲利有望上升至150億元。作為一家跟政府無關的私人銀行，它將來可以通過收購合併，甚至被收購來擴大業務。這相當令人振奮。

我認同你的說法，私有的本質確實讓董事們有更多動力去賺錢，也不受政治壓力影響。

依我來看，這是個優質的投資，而且價格吸引。

問
你好，謝謝你的指導，如果我能在10年前看到你的文章，我可能在很多錯誤投資中省了很多「學費」，但我有信心能現在開始追回損失。

我對你的建議"272"瑞安很感興趣，我把它的招股書和年報都看過，把它成為我投資組合裡，最重要的部分，也一直留意它的新聞。最難以理解的是高盛可以在一個月內把它的目標價從4.74降到3.11，這是34%跌幅。就算"272"未來3年不增長(我看是不可能)，一家PE5倍，資產值遠高於市值，年息4%的公司，絕對是好的投資。所以我在3.1左右加碼買進，並決定不再相信這些所謂投資公司的評估。

謝謝！祝身體健康！

答
上星期令我大感意外的，是一份倫敦報章稱來自高盛的某位才俊未來將執掌匯控。這好比走進了澳門的賭場找到一個成功的投機客來執掌一個享負盛名的銀行集團，因我相信高盛可以擠身股票市場中最成功的投機客之列，但卻不會懂得怎樣經營一家銀行。大家還記得上次有位來自另一家美資賭博公司──或許是摩根士丹利──的人士，負責聯手管理匯控的投資業務，謝天謝地那人已經離開。

高盛的意見通常非常短線，大家還記得匯控的供股，其迅速推翻剛剛提出的建議，並聲稱應該在50元沽出，高盛的建議並不適用於一般投資者。

問
東尼，我已追隨了你的專欄5年有多了。我從2006年開始投資，當時我的所有資金都投資在認股證上。在06年我的組合回報相當出眾，不過到了08年我的組合價值則跌至所剩無幾。沒有人願意買那些「一仙窩輪」。

無論如何，我已開始根據你的鑽石組合來重建我的投資組合。我非常感謝你讓我明白到以合理價格購股的重要性。

在過去2個月裡，你表明內地銀行是值得購入的，你也說過中行現在很便宜。你又會考慮購入19426號認購權證嗎？

答
就如你所說一樣，股票本身不是重點，重點是購股的時機。(19426)的行使價偏高，市場形勢仍然險峻，但我不會完全抹殺這個想法。我認為現在購買期權是可以的，不過盡量少買一點，而且要預留承受損失的空間。

我現在不在辦公室內，因此很難比較不同的期權，不過現在也許是購入的時機，也有可能還未到。如果我要投機在中行的期權上的話，我會選擇(20943)，目前價格為37.5仙。

問
你好，不知道對中國神華(1088)有何看法？

答
中國神華(1088)。按30元計，這家龐大煤商市值6,000億元。我對礦商一直有偏見，但想看看我能否將之摒除。過去三年盈利分別為220億元、300億元、2009年則為360億元。根據這基礎，考慮到礦業股永不可能成為增長股，我認為16.6 倍的市盈率未免太高。中國煤價一直昂貴，我懷疑這能否永遠維持下去，因此我預期邊際利潤會下跌，如果2010年盈利不能超越往年400億元，約在過去三季的水準，我不會感到驚奇。

如出產維持此水準，我預料盈利會在這個我認為偏高的水準穩定下來。

問
我閱讀你的專欄已經很多年了，也嘗試跟貼你的投資策略。以下是我的投資組合，目前虧損為9.3%，也許是因為我在高位買入了某些股票，比方說匯控的平均購買價是84元，宏利則為206元。我不知道這到底是不是適合我的組合，因為我的目標是每年增長10%。還有什麼其他股是我應該留意的嗎？

5 匯控 26.50%
945 宏利 10.10%
941 中移動 22.20%
832 建業地產 3.60%
1398 工行 27.90%
272 瑞安 9.70%

答
目前來講，股市的普遍價格是便宜的，不過價格波動還是存在。我們必須留意組合的長綫表現，我也相信你的持股在若干年後會為你帶來良好的回報，應該能符合你的目標，當然你也要考慮到股息，因為它們也是你回報裡的重要部分。

匯控和宏利都是優越的增長股，不過它們目前都感受到市場的壓力，長遠來看，它們應該能超越你的目標，所以我不會擔心。今天的股價只是暫時性的，明天又會有改變，因此我們的著眼點應該放在未來2年的股價，而不是目前的價格。它們的股價總會要升的。

問
東尼，你好，想聽聽你對此的意見：
中國中材(1893)和新疆新鑫礦業(3833)目前的股價吸引嗎？這些公司會受惠於新疆的發展嗎？

答
中國中材(1893)。這是家仿國有公司，主要負責建築材料買賣，包括水泥。目前他的市值為160億元，偏高了一點，利潤有望能達到10億元。它跟新疆的關係我則不太清楚。

新鑫礦業(3833)。專門採集鎳、銅和其他無色金屬的採礦公司，市值為850億元。這是個跟金屬市場有關的投機，而不是新疆發展。

問
我追隨你已經有5年了，這是我第一次問你意見。

我的組合如下：
匯控 - 1,200股
瑞安 - 70,000股
港交所 - 700股
建行 - 20,000股
中移動 - 2,500股
宏利 - 800股
交行 - 8,000股
招商銀行 - 7,800股
建業地產 - 10,000股
比亞迪 - 5,500股
請問這個組合有什麼問題嗎？
你認為總價值有望在2013年升至1,000萬嗎？

答
你的組合價值現為150萬，而最大持股比亞迪的價值則為35萬，要知道這是家投機意味頗重的公司。除此以外我認為你的組合結構良好，每年增長應能達10%甚至更好。

恐怕1,000萬的目標是太高了一點，不過200萬則是毫無問題的。

(101) 收取宏利2010年第一季度股息

今天共收到宏利第一次中期息折合$705.71港元(原為: 加幣13仙, 除淨前持股為1,000股)


Follower將全心全意繼續持有宏利 (現時持有1,200股).

(100) 提取宏利金融、瑞聲聲學及中航科工

今天已向證券行提出提走以下股票, 繼續收歸名下buy and hold:

0945 宏利金融 - 200股
2018 瑞聲聲學 - 2,000股
2357 中航科工 - 16,000股

未來上列好股升幅Follower認為將十分顯著.

東日誌 2010-06-15 匯控與工行 (全文)

有人說當匯控(5)還在約125元時，我曾建議即使股價升至160元，它仍是良好的買入之選，而且具有持續不斷的上升趨勢。據此批評者說，我還定下了200元的目標價，但通常我只會提供方向而不會定下目標價，所以我對此感到有點不忿。

但當然我肯定是城中最熱烈唱好該股的股評人，認為其盈利會不斷上升。在美國次按危機後，匯控似乎陷於災難中，並將一切放進「減值撥備」中，還被迫宣佈以超低價32元供股。

我不是要嘗試找藉口，但現在距離終點還有漫漫長路，期間甚麼事情都有可能發生。不過，這確似乎推延了為該股定下的一些目標，即使我從沒有定下時限。事實上，雖然我對該股的整體方向有信心，但我認為它不是講求速度的短跑能手，而是講求持久耐性的馬拉松選手；對此我仍然抱有希望。

然而，最近我不斷唱好內銀股，或許比匯控更賣力。對於推薦匯控，我當然有所保留，因我根本不能知道今年的盈利水平如何，這是由於現在已沒有所謂的損益表，最終得出的盈利數字只是一些增值或減值，而現在成為了資產負債表的調整帳目。這難免會改變我對該公司的展望，因為現在不能用公司公佈的損益表來計算市盈率，而我的看法也要相應地調節。至於匯控的「撥備」，在過去兩年甚至超越了盈利數字，可見何等龐大，而假如有回撥的話，亦可能超出正常的盈利水平。所以，我實在無法估計今年或未來年度的盈利。

由於工行(1398)和其他五家中資銀行，也沒受撥備調整拖累，我發覺預測它們的業績，比預測匯控容易。在這基礎上，我希望預測工行的短期盈利走勢會比匯控更準確。我預料工行2010年的合理盈利為1,750億元。

言歸正傳，如果匯控為200元的話，市值就會變成35,000億元。如果市場預測匯控的合理市盈率是15倍，就需要2,300億盈利來支持這個市值。這要好些年日才能達到，但最終還是會發生。例如，我期望匯控2010年或2011年的實際盈利約為1,500億元，雖然這屬保守，但遠較2,300億元為安心。

但如工行同樣達到35,000億元，只是稍低於每股10.50元，只是少於現價5.75元的兩倍，市盈率會變成20倍，屬於甚高，但未高到不設實際。去年市盈率就曾達此水平，其實當市場再陷入如2007/08年的中國熱時，這可再次發生，因為在已發展國家這個增長率並不尋常，但對於增長空間龐大的發展中國家，尤其是中國，這並不出奇。

如工行有2,300億元盈利，亦即匯控的目標，則大有可能在3至4年內達成，這合乎對於龐大銀行的期望。這再令我面對批評者的投訴，就是背離匯控，變心愛工行。或如布魯斯特所言：「我不是愛少了匯控，只是愛多了中國。」

不過，長線我對匯豐仍然有信心，雖則它為廣大股東帶來一次或屬不必的供股，但我相信長遠或可令它更強大，然而工行很可能會移動得更快。

東日誌 2010-06-14 市場點滴 (全文)

「不要只做旁觀者，該出手時就出手。」

英國石油公司

英國石油公司的股價從62元跌至35元，市值因而下挫達600億美元。除此以外，它在未來10年總共要支付100億美元，來清理洩露的原油。從其過去可以得知，現在它應該已經沒有多少資金儲備了，正因如此，現在就是購入的大好時機。對我而言，石油和汽油股雖然是昂貴，但是人們對這些能源的需求可是無止盡的。

歷史一再證實這個説法。一個已經經歷了五代風風雨雨的公司，仍然能矗立不倒，那麼儘管有時遇上小挫折，但最終都可以重回正軌，而且會為那些敢於逆市購股的投資者帶來豐厚的回報。那些看淡者的論調可以一笑置之。

還記得1982年的博帕爾漏油事件嗎？25年來該公司的最終派息達到市值的4%，在它被收購前，股價上升了足足10倍。

在1991至1993年的銀行危機裡，澳洲銀行如西太平洋銀行和澳盛銀行都受到挫敗，結果兩者的股價都反彈上升了12倍之多。

之前一眾投資者，包括非常有名的K Kerkorian都認為，福特汽車跟通用汽車會落得一樣的破產下場，因此紛紛撤股，福特的股價也因而跌破過1美元。結果，其股價在一年之內暴升15倍。我的兒子甚至問我，應不應該在4美元購入福特，我告訴他：「你也太瘋狂了吧。」

早幾年我還在加州時，見證了愚笨的美國法院對煙草公司罰款3,650億美元。如果當時你在18美元買入Philip Morris的話，現在你的投資價值就已升值了10倍，外加吸引的派息。我想當時那個法官應該也有買入一兩手吧！諷刺的是，現在投資於Philip Morris的人以非煙民居多。

不要嘆氣，在市場氛圍低迷時購股。但留意這個法則並不適用於那些素質差劣、管理層不知所謂的「仙股」。

AIA/AIG/保誠
作為喜歡批評投資的我，我想以英國作基地的保誠(2378)，想要購入市值比自己多出一倍的AIA的原因只有一個：保誠快要破產了。為了拖延破產的發生，它願意以不切實際的價錢收購AIA。AIA的員工則很想維持獨立的身份，將AIG的亞洲業務駛回正軌之上。

保誠的股東還請速速離場吧！反正如果我的看法是錯的話，那麼市場將很快出現重大調整，因此也有不少其它便宜、且低風險的資產可供選擇。

如果AIA真的在本港掛牌上市的話，請不要猶豫，馬上購入此股吧。這家公司在內地、日本、香港和亞洲都有非常優越的歷史，而且跟建基於美國的AIG關聯不大。就像往常般，當劣質公司如AIG等陷入危機時，就會先以低價將最好的資產賣出。作為AIG的80%持股人的美國政府自然是麻煩多多，也別指望它能作出什麼聰明的決定。

中國農業銀行

你可能會像，怎麼又有內地銀行上市了？尤其是當人們在討論著內地是不是快要走進低迷，銀行壞賬纏身，需要上市集資並且攤薄現有股東的股權。至少這是短綫投資者的看法，不過目前來講這可是大錯特錯。

讓我特別鍾愛農行的原因，是它主要借貸於務農行業，而農業在過去20年基本上是沒有什麼資金支出的，而現在城市化的現象則越來越明顯。這種現象在印度和泰國等以農立國的國家也是顯然易見。生産空間、工廠、設備和人力都是相當缺乏的。

因此當城市化繼續時，「軟貨品」如大豆、可可豆、咖啡和糖的短缺是必然會發生的，而它們的價格也會因而上升，有些的升幅更是驚人的。有幸撐過逆境的農民必定能有所獲利，至少比那些連負債都還不清的金融業人士要強。銀行的壞賬情況應該會不升反跌。因此，工行(1398)、中行(3988)和建行(939)等內地銀行其實跟農行有著很大的分野，你大可將兩者視為不同的業務。

現在股市正處於調整的低處，沒有人願意購股，更遑論一個借錢給農夫的內地銀行的股票。它的發股價應該會相當低，如果它早半年上市的話，股價可能會比現在高出30%。1.2倍的股價和資產比率真的相當便宜，而且不會維持太久。

人們會忽略掉農行，所以千萬不要錯過。

匯控
市帳率快要接近夢幻般的1倍。所以不用考慮了，馬上買入。一年後你會發現股價已經翻倍了。

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