東日誌 2010-07-28 下週的業績 (全文)

下週會惹人關注，因匯控(5)將公佈中期業績，當中包括恒生(11)，另外還有渣打(2888)、宏利(945)、及太古(19, 87)，當中包括國泰(293)。

匯控在過去數週的表現非常穩定，但現已回到78元水平，去年這時候曾有一段時間處於此水平，但在去年首九個月則在此水平以下徘徊。事實上，去年11月曾升至98元，幾乎觸及100元關口，所以在四/五月時股價已跌了超過25%。

難以叫人完全相信，銀行業的一切問題已經得到解決，但可以合理預期該業將出現顯著復甦，不過匯控的股價表現波動且不穩。然而，從其他銀行的表現可見，金融和經濟狀況在過去六個月有所好轉。渣打亦將於下週公佈業績，昨天股價升6元至2008年11月以來的最高水平，收報224.60元，所以可能已有些利好消息，而我們也看到摩根大通、美國銀行、甚至花旗及大摩的良好業績，儘管高盛的盈利因證監會的大筆罰款而削減。

在香港，人們預期恒生銀行半年會賺90億元，理想的話有2007年紀錄性的全年業績180億元。現價106元，該行市值2000億元，因此市盈率是11倍。但這樣我未免太過樂觀，不過即使全年盈利是150億元，而這非不能置信的目標，這應該不難達到，市盈率就會只是13倍，對很多時間來說都是吸引水平。恒生的唯一問題，或許就是派息，因它曾在某些年份派息太過慷慨，就算是去年5.2元的股息或亦應削減，因其他很多銀行被盈利覆蓋兩倍，而它只是1.4倍。

匯控仍在繼續擴張業務至國內，而正如已經看到的，國內銀行業表現異常理想，而匯控在國內的主要投資，即交通銀行(3328)的20%持股，於六月份的供股後股本亦有所增加。匯豐銀行亦在一些較大的內地城市開設新的代辦處，這方面的發展才剛剛起步，前景可算是無可限量的。

另外，其他改善中的亞洲經濟亦帶來持續影響，至於該行在歐美的業務，在這些經濟體系回復正常之前，盈利表現仍將波動。這仍適用於美國，儘管那裡或已出現明顯復甦。

不過，就此否定該行在這些市場的發展及對這些腐朽的經濟體系撇帳或許言之過早，因為始終會有好轉的一天，而該行足跡遍及全球，那將可促進業務上的往來。雖然匯控的前景仍然難測，但就此便否定它是個有力的競爭者可能會大錯特錯。

將於週一公佈的中期業績可能影響其股價，或會因好消息已獲反映而下跌，又或是因表現優於預期而上升，但無論怎樣該行正在踏上復甦之路。較長線而言，此股仍是相當不錯的持有之選，但相信不會是短跑能手。

匯控現價市值1萬3800億元，如果今年盈利是其預計至少的800億元，或1000億元，即14倍市盈率，這至少算尚可，因未來盈利會逐步提升，此股不應被棄。

要評價宏利就更困難，因許多國際分析員都有監察它，對其在2010年第二季所需的減值撥備意見分歧。然而，根據可見的證據，公司仍做得不錯，亦在擴張中，當然是在香港。即使這樣，我也未至於要減持，因我相信復甦是必然會出現的，雖不知何時，但宏利將會再次領導市場。

太古市值1350億元，但我沒有推測它的2010年盈利，尤其是其盈利大部份來自物業重估。但它或有不俗的一年，尤其是國泰。但現時股價比我所願付出的高，雖則它不是我最想沽售的股份。我會繼續帶著興趣觀望。

東日誌 2010-07-27 市盈率跟股本 (全文)

100元的桃，昂貴嗎？

如果這是一個桃的價錢當然昂貴。但如果是那些來自日本香甜多汁的巨桃，賣這樣的價錢那麼也說得過去。如果說100元能買10個桃，這又完全是另外一回事了，對於熟透多汁的桃而言，這應該算是很優惠的。那麼100元100個桃呢？你很可能會認為這些桃有問題而乾脆棄掉，因為這實在便宜得太不尋常了。
  
股價亦然。工行(1398)每股6元，算是便宜還是貴？它的股價為什麼是6元，正正是因為認為6元便宜的投資者人數，跟認為6元昂貴的人數相約，所以才得出6元這個股價。
  
因此股價的便宜昂貴與否，跟這家公司的總股數有關係。如果說工行的總股數為1,000億的話，那麼它的總市值就是6,000億元，而如果我的預測正確的話，其2010年全年利潤應該為1,800億元，相當於市值的30%。這顯然是不可思議的，無他，這是因為它的市值根本不是6,000億元。如果說總股數為10,000億的話，它的市值就達60,000億元，利潤維持不變，所佔的比例就會是3%，這樣一來就實際得多了。

不過，這裡所說的股數是包括所有類型的股票，因為A股跟H股享有一樣的分紅權利。而假設工行出現清盤情況的話（相當不可能），A股也可以被分得應有的部分資產。

所以當我看到不少公司在公開股本時只計算H股，就會感到很氣憤。這是個很常見的誤解，因為不少數據都無視A股的影響，讓人容易混淆。實際上，我無法清楚得知農行(1288)到底發行了多少股，而3,200億股這個數字也完全是我個人的預測而已。

不過，工行的總股數實際為3,340億股，以6元股價計算，市值為20,000億元。我預期它2010年的利潤介乎1,600億元至1,800億元，以較高的1,800億元算，它的市盈率為11倍。

當我在衡量一隻股票昂貴與否的時候，我就會計算該公司的市盈率。市盈率涉及兩個變數。其一是公司盈利，其二是股價。這裡所指的盈利就是該公司的正常盈利，那些我們能料到的盈利；而股價和股數都是我們已知道的。

盈利絕對可高可低，就如我剛剛的預測般。不過我的預測也有可能會出錯，就如之前的匯控(5)和AIA，到最近的宏利(945)般。

儘管如此，在各大公司公佈業績之前，也無法得知人們對它們的上半年盈利預測準不準確。而即使他們的預測真的應驗了，之後的半年盈利情況也無法說得準，直到全年業績公佈為止。

即使對匯控或是中石油(857)等股票的上半年盈利預測是正確的，也無法得知下半年它們的表現會是如何。即使如高盛這樣的大行建議說我們應該增持這些股票，之後也有可能會「轉肽」。是對是錯，無人知曉。

6元的工行昂貴嗎？即使上半年的盈利預測準確，亦難保下半年不會出錯，但下半年預測準確的機會較高，因為上半年的成績已經知曉。 

東日誌 2010-07-26 歐洲 (全文)

「應該一概而論嗎？」

世界盃的結果，也許能為歐洲的股票、債券和外匯帶來一絲希望。

請不要忽視大型運動項目對受麻煩纏身的國家的重要性。這些大型項目過往一直能為疲弱的經濟帶來轉捩點，這卻就連最高薪的銀行家也沒料到。

在2000年的悉尼奧運會裡，澳洲國家隊表現得非常不錯，因此也引來本土和海外的投資者，積極考慮在澳洲進行投資。這我可是相當清楚，因為當時我在澳洲住，並且向亞洲、歐洲和美國的客戶推銷便宜的澳洲股票，不過銷情不是很好。後來千禧奧運、友善的政府和商品市場的強勢改變了這一切。現在投資者甚至樂意購買昂貴的澳洲物業、股價達到頂端的股票和被高估的澳元。

那麼歐洲的情況又如何？我想對於不少人而言都是個謎，畢竟歐洲地區總共住了3億人口，算上英國的話也許有4億。這比美國或加拿大都要多。

根據我搜集到的資料所得，歐洲人比美國人保守，因為人均借款較少。一些國家如德國、荷蘭等甚至根本不怎麼會借錢，也將利率維持在高水平，控制通脹。基於各種原因，失業率一直都挺高。有見及此，當局也立法向有需要的人伸出援手，協助農民和生産食物的人。這些都快要轉變了，不過這需要時間。

07/08年歐洲受到的影響，我們都非常清楚。利率被大幅壓低，最終導致歐元崩潰，人人都想盡辦法借錢。不過，除了「笨豬五國」之外的主要歐洲國家還是相對安全的。那裡的消費者態度謹慎，資產泡沫也不常見。

我認為歐洲的最大問題是，儘管那裡的人清楚知道問題的存在，可是卻一味執信歐洲會安然度過難關的。它們認為自己永遠都是最好的。相反，有著惡劣政治面貌的美國，雖然國人常常會痛駡領導和政府，但心底裡他們其實都非常熱愛自己的國家。這是在他們骨子裡的性格。他們清楚知道問題的嚴重性，因此也會毫不含糊地糾正自己的錯誤。

因此我相信，美國會比歐洲更快地擺脫麻煩。倒不是說歐洲不值得投資，比方說在科研、併購和減低成本等的方面就是非常好的投資機會。匯率也是一大利好，要知道之前可是有一群人總喜歡將所有賭注都放在歐元和英鎊上。

你應該知道我對那些有著可持續競爭力的公司很感興趣，就如一些我們現時看到的公司般。我尚未在歐洲看到自己想買的股票，因為坦白的說我一直沒有留意歐洲市場。以前歐洲的政治、匯率、失業率、高稅收和難以理解的律例都讓我卻步。現在這些也許要改變了。困難的時候往往讓人想得更多。因此，現在各位可以開始認真研究一下歐洲市場了。

不要忘了思捷環球(330)，以現價而言，它可算是隻非買不可的股票。

東日誌 2010-07-22 簡單易明 (全文)

現在農行(1288)的總股數為3200億股，以3.22元的股價計算，其市值為10300億元。中行(3988)的股價為4.1元，總股數為2540億股左右，市值10400億元。兩者的市值都差不多。

這兩家銀行都不簡單。中行在香港收購了好些小型銀行，不過現在分行數目好像太多了點，現在很可能要縮減一點。中行在過去10年裡也沒有特別注重獲利多少，因為它在不同的地區所扮演的，更多是象徵式的角色，而且也不愁欠缺資金。在以往，這類銀行往往只是向市場注資的中介人，因此經常欠穩妥。我們當然希望濫用資金的風氣不再存在，不過也只有時間才能做到這點。

農行早在毛主席時期就已經有了，當時該銀行的目的是協助農民和農村地區的發展，獲利反倒是其次。農行有26000個分行，當中有不少細小的分行基本沒有獲利，但由於它的低利息存款策略，它往往能獲得比預期好的收益，也不太會受到利率增加的壓力所影響。
  
不過，農行已公佈了2010年上半年的獲利為460億元人民幣，相當於527億元，平均每股獲利16.5仙，比去年上升40%。雖然在上市之後，農行會有更多資金，但我頗為擔心它的壞賬撥備，因此我預料其全年利潤應該為950億元左右。

中行尚未公佈上半年業績，不過其首季獲利為300億元，按照同樣的保守態度來預測，我想它的全年利潤應該也是950億元左右。

兩者的獲利預測都還有進步的空間，不過長遠而言，我認為農行的增長會比中行快，這是因為農村人口的增長一直都比城市快。同時，我認為當局也會設法將其股價穩在3.2元的發行價。正如中行在剛上市後的三個月內，股價也是被穩住，之後才逐步上升。

以現價計算，兩者的市盈率都是11倍，這對於任何公司來講都是便宜的。一家公司的獲利應該歸股東，因此有著9%股息率的話，其股價就真的是非常便宜了。當然了，公司一定會留下部分獲利再作投資，不過這也是為了股東而做的。

即使它留下一半獲利作發展業務用途，以現價看，它還能負擔4至5%的股息率，而這樣的股息率對於任何一家香港公司而言都不是常見的。我們應該好好珍惜這樣慷慨的派息。

我預期全年盈利為1600億元的工行(1398)，現價為5.8元，市值為19000億元，市盈率12倍。建行(939)現時股價為6.45元，市值為15000億元，預期盈利為1350億元，因此市盈率11倍。當然我們也應該留意本港的銀行股，因為它們實在太便宜了，不過到底是什麼時候買呢？這就比較難說了，畢竟沒有人能說得準到底哪裡才見底。

為了豐富我的內地銀行文章，我也談談另外兩家銀行，其中一家是交行(3328)，由匯控(5)持有著20%的持股，而且它還是內地第五大的銀行。另外一家是民生銀行(1988)，一家完全私營的銀行，而且增長迅速。

股價為8.5元的交行，市值為4200億元。其首季盈利為120億元，全年利潤可能在400億元左右，市盈率10.5倍，跟其他銀行差不多。民生銀行規模則小得多，股價為7.15元的它，市值為1900億元。首季盈利為48億元，全年盈利應該在150億元左右，市盈率12倍，值得關注。

不過，現在確實是便宜的時候，對我來講任何銀行的市盈率如果有15倍的話，都是吸引的。

東日誌 2010-07-21 讀者答問 (全文)

問

請問你如何看中煤能源(1898)與神華能源(1088)？若二選一，你會選哪間公司投資呢？

答
一般而言，我不喜歡採礦股，首先是基於壽命的考慮，因為礦藏有限，而這兩家公司近年來曾經出現多次盈利急升，大家要知道其金屬儲量的情況。收益亦受煤價影響，而這是個未可知的因素，或會惹來關注。此外，開採煤礦是危險的，而儘管到目前為止索償並不算多，但情況可能會惡化。至於用量大的煤使用者亦被呼籲節省使用，因為這是污染的一個主要來源，所以環保人士正在盡力令煤發電減少。

但假設礦藏的壽命很長，中煤能源(1898)市值1500億元，最新公佈盈利90億元；中國神華(1088)市值6300億元，盈利310億元。按此基礎，股本較少且或較波動的(1088)，是稍為較佳的買入之選。

問
東尼你好，

你好嗎？這是我第二次請教你的意見，謝謝！

也許你也知道，未來的教育開支只會越來越高，因此我想開始一個18年的投資計劃。現在我比較傾向領匯(823)、盈富基金(2800)和安碩新華富時A50中國指數(2823)。不知你有什麼看法？

還有想問我應該將資金分散在這18年內作投資呢？還是直接投放10萬元作本金，然後由它滾存18年呢？

謝謝解答。

答
如果你現在已經有10萬元資金可作滾存的話，那就最理想不過了。目前我會推薦工行或是建行，不過它們的表現都比較平穩，尤其是你也提到過領匯(823)。當然每月存款還是最規矩的做法，無論是存錢作教育用途，還是置業買樓，都是穩妥的做法。

問
東尼先生，您好！

我是您的長期讀者和股迷，亦跟您一樣持有不少瑞安房地產(272)的股份。現有以下有關問題向您請教：

1) 最近她的子公司，瑞安建業向其出售約值11.1億元的(272)股份，這是否表示瑞安建業看淡她的盈利前景？

2) 公佈該交易之後，原本股價表現不濟的(272)顯著轉強，6月18日飆升4.15%至3.51元收市價。這不知是否與某些大股東的幕後炒作有關？果真如此，我們是否有理由質疑作為公司掌舵人羅先生的誠信和操守？謝謝。

答
瑞安房地產(272)，最近的交易其實只是左手賣給右手，因為買家是羅先生的私人公司，所以就此他是看好其私人公司及看淡瑞安建業，因而互相抵消。我相信這是由於China Central的私有化，以及缺乏資金完成交易，並非存在任何不良動機。

我不認為股價的上升是內在使然，而是市況輕微改善，該股從去年8月的5.5元下跌後亦當有所反彈。直到目前為止，我看不到任何不法的勾當。若是內幕交易，我會預期買入應該在公告前便已進行。

問
請問你有購入創業板的股票嗎？你對中國生物醫學(8158)和中國掌付(8047)有什麼看法？

答
抱歉我必須承認，我不怎麼留意創業板。

我稍微看了一下二者的記錄，我完全沒有興趣再看下去，因為它們無法吸引我。它們可能只是空殼公司，而且也不會有什麼前途。

問

東尼你好，

約6個月前我跟著你的建議，將工行的持股換成了股價比它便宜3毫的建行。現在你又在新書裡說你比較喜歡工行，那麼我現在到底該繼續持有建行，還是轉回持有工行呢？

答
我記得我之前一直會比較這些銀行的股價，因此我的看法也會有調整。總的來講，我認為工行的股價應該比建行要低，倒不是因為建行是家較好的銀行，而是因為它的股本比較少。在這前提下你可以自行決定轉持與否。

問
東尼你好，

我有興趣購入一些美國股票和香港的基金。請問你有什麼推介嗎？

答
我不是基金專家，不過我對香港的惠理基金有信心，你也許可以試試。我也喜歡盈富基金(2800)。美國股票方面我推薦先鋒集團(Vanguard Group)，一隻指數基金，而且佣金收費不高。

問
請問你會多久更新和審閲你的鑽石組合一次？

還有請問你會進行較短綫的投機嗎？你又會公佈這些持股嗎？

答
我沒有固定更新鑽石組合的習慣，只在有需要時才更新一下。我承認我的個人意見會有改變，也影響到我的分析。不過，我會儘量向讀者提供最新的意見。

我有時候會稍微投機一下，也會在我的專欄裡提到，比方說之前的星獅地產(535)，不過我不會特別活躍於投機。另外一隻是最近的民生銀行(1988)。

問
親愛的東尼，我作為你的擁躉已經有超過5年了，謝謝你一直的指導。我有20萬可動用資金，想投資一半在瑞安房地產(272)，另一半在遠洋地產(3377)。請問你的看法如何？

答
我認為二者都是不錯的股份，尤其是瑞房，購入應該是正確的決定，不過未必能立即為你帶來獲利，或是銀行按揭借貸的情況也有可能令獲利延遲。

東日誌 2010-07-21 市盈率和資產淨值 (全文)

我最近察看股份的股息率和市盈率時，感到有點失落，因為這些數據都不怎麼吸引。

現在匯控(5)的3.5%股息率算是吸引，不過跟其28.5倍的市盈率相比就很普通了。當然，我對這公司有相當了解，也知道市盈率並沒有算上其獲利增長能力，因為它沒有反映週期性的獲利。現在我們感興趣的，是它的資產淨值和調整，比方說減值撥備甚至是商譽的情況。

作為投資者，我們基本上有兩種方法去給一家公司估值，其一是資產價值，其二是獲利能力。正常而言，資產價值是較保守的做法，也是一個買家應該要知道的，尤其是該公司面臨被收購的時候。最理想的做法，是將一些資產類別，如存貨和持股，換算成現金，再將一些無形資產如商譽等剔出。最後得出的就是具分析價值的資產淨值。

一位買家如果認為收購目標目前的管理層素質低劣的話，那麼其資產價值就變得很重要了。因為他可能可以在不影響獲利的情況下，賣掉部分資產，然後將收益分予股東。當然這背後的意圖是好的，但有時候資產出售的意圖就未必是那麼正當了。

有不少好的公司，其股價都比資產淨值低，香港上海大酒店(45)就是一個好例子。目前其股價為12.35元，比其資產淨值低了15%。這讓我驚奇，原因是去年我有為鑽石組合購入此股，當時其資產淨值大概是每股18元左右。如果當時我有細看的話，就會發現其市盈率高達82倍，相當於在顯示要麼就是管理層管理失當，要麼就是有詐騙情況，但我知道二者都不是事實。不過，物業估值就真的經常會改變。在香港，一年之間估值升跌10%絕不罕見。無論如何，香港上海大酒店都是個不錯的收購對象，不過我想米高嘉道理應該不會這樣想。

另外一家股價比資產淨值遠低的公司，是希慎興業(14)。其每股資產淨值高達32元，足足比其22.8元的股價高出40%。也許希慎遲早會被收購，不過由於租金的上升，我認為它也會有不錯的盈利增長，因此對我而言，它既是收購對象，自身也是不錯的增長股。

不過如果一家公司的資產淨值真的比其股價高的話，那麼至少會有個安全網讓投資者安心，這也是為什麼我視它為保守策略，正正是因為這類公司普遍不是增長股。

如果你想購入的是增長股的話，那麼你不該將重心放在那公司的資產上，而是其市盈率，此乃反映盈利的數據。

以利豐(494)為例，其每股資產淨值低於5元，不過其有著非常好的獲利記錄。其每股獲利從2001年的25仙升至09年的91仙，我相信它還會繼續上升。其他良好的本土增長股包括思捷環球(330)、大家樂(341)和港交所(388)。

思捷環球的每股資產淨值低於12元，不過股價卻高達43元。不過即使其獲利在09年下跌26%，至5億元，但隨後又回升至37億元。大家樂的資產淨值只有4.3元，不過股價卻有18.5元。港交所是個極端的例子，資產淨值只有7.5元，股價卻是驚人的122元。

資產淨值不是必須了解的數據，尤其是當股市暢旺時，市盈率就較為重要。

其實如果你想收購一盤生意，比方說一家店鋪時，你當然會想跟業主討價還價，但之前你還是必須先了解這盤生意到底能賺多少錢，對股票亦然。

東日誌 2010-07-20 偽看漲者 (全文)

在賣家獲得主動權後，美國市場被嚴重拖低。一星期前才有些公司發佈了非常不錯的成績，如美國鋁業、英特爾和摩根大通。這背後的原因很簡單，也很讓人沮喪，就是看漲者不再看漲（也就是「偽看漲者」），轉而賣股套現。

這是個不用太多解釋的現象，而且也存在於很多市場裡，讓旁觀者感到困惑。至於香港，在下個月公司公佈業績後，這現象也許亦會擾亂到本港股市。也就是說，如果投資者衝著預期的好表現而購股，而在預期的業績公佈後未能吸引新買家的話，那麼這些所謂偽看漲者就只能以比購入價為低的價格沽出股票。
 
另外一個情況亦然。當一家公司的業績未如理想時，又大眾已有所料的話，那麼當這真的發生時，早就有不少人已經賣掉持股，沒有再剩下任何賣家。很多時候，股市的走勢都不跟常理，這對於一個活躍市場的高低位而言都是常見的：所有人都搶著購入股票，最後就沒有人再購股，股市也大幅下滑。那個時候，偽看漲者就會比其他賣家賣得更兇狠，將股價拖低。
 
股價的升跌，是靠著買賣雙方的活動而決定的，而不是單純的價值估計。不過長遠而言，一家公司的品質才是最關鍵的，因此如果你相信一家公司有著長綫獲利的能力的話，就可以放心購入了。
 
大家都知道我喜歡匯控(5)、宏利(945)和瑞安房地產(272)。我認為這三家公司都有獲利增長的能力。我不能猜測匯控或是宏利的2010年利潤，不過我相信它們在2015年的表現必然大有進步。

不過就這樣看看市況，匯控的表現應該會超乎大部分人的預期，其獲利甚至有望比08/09年度的500億元高出一倍。我也希望各位有參考我的建議來購股，因此假設它的獲利真的為1000億元的話，也就是每股賺6元。不過我不知道短期而言，這對於它的股價是好是壞。但我相信它的11/12年獲利至少會介乎1200億至1500億之間，相當於以股代息計算每股7仙至8.5仙，因此長遠而言它必定會升。不過短綫而言，我相信那些尋求高回報的人還是會主宰股市，而股市的下一波動很可能是向下的，畢竟那些偽看漲者還是有一定份量，除非各公司的業績比偽看漲者所期待的還要高。
 
另一方面，當各位都預期宏利的業績不會太好時，不少投機者都已經賣掉了手上的持股，因此當業績公佈後，股價很可能會跟預期剛好相反向上走。實際上我已經這樣說了好幾個月了，我想這就是危轉機之前的先兆。

因此，我認為業績較好的匯控，其股價會稍跌，而相反地，宏利雖然業績沒有很好，但股價卻能上升。

我想各位都預料內地銀行的半年業績會再創高峰，不過因為那些投機者早就購入了內銀股，因此即使它們的獲利不俗，但我不認為股價會有明顯上升，因為有興趣購股的人都已經在持股了。也就是說，好的業績未必能立即帶動股價上升，但長遠而言，這些公司的優勢遲早會體現，股價上升只是遲早的事。

一百萬元鑽石組合

股票名稱	股數	平均	買入價 市價*	市值	升/跌
匯控 (5)	2,264	72.26	73.95	167,423	2.3%
宏利 (945)	1,000	183.5	114	114,000	-37.9%
中行 (3988)	30,000	3.47	4.03	120,900	16.3%
瑞安房地產 (272)	50,000	3.53	3.38	169,000	-4.3%
交通銀行 (3328)	11,500	7.67	8.23	94,645	7.3%
建業地產 (832)	40,000	1.96	1.9	76,000	-3.1%
國浩 (53)	1,000	73	76.4	76,400	4.7%
建設銀行 (939)	20,000	6.165	6.28	125,6000	1.9%
太古B (87)	5,000	17.6	16.98	84,900	-3.5%

  股票總值      1,028,868

東日誌 2010-07-19 一些客觀事實 (全文)

「世事無常」

股市正受到西方消費者不願消費的情況所威脅。雖然債務被逐漸清理，但西方消費者對於消費還是很吝嗇。現在只能指望發展中國家去背上消費的責任，不過要知道它們的消費力總和都要比西方國家低。也許只有時間才能糾正這個問題。

西方國家，尤其是美國、德國和英國，在出口貿易、退休投資、科研、資本投資和減低成本方面表現得不錯。這對於經濟狀況和就業情況的正面影響是不容忽視的。在不久的將來，它們的總體表現會取代那些不健康的消費模式，尤其是以接待作為融資手段並誇大增長率的經濟體。

中國和週邊國家的經濟，在出現過度投資的領域裡呈現放緩。消費者需求、零售業務、基建還有對自然資源的追求也隨著輕率借貸的減少而繼續。

最好的是經營失當的西方銀行可以被淘汰出這個腐敗的銀行系統。消費者不會失去他們的存款，因為這些都受到政府的保護。股價從最高位下跌了80%，也不會再怎樣跌了。政府，或是優質的公司大可以入市清理殘局，進行併購。

西方銀行系統需要更多資金流動性，並且成為一群可靠、認真而且管理良好的銀行，為真正有能力增長的企業提供資金，而不是現在那些參與過多投機活動的銀行。這些銀行只會讓員工受惠，讓股東受損。

之後，我們需要商品、金屬、油和煤的價格下跌。這樣一來，大部分生産商都可以回復獲利水平，並且聘用員工。這個維持了一世紀的商品市場泡沫正充斥著看漲者和投機者。諸如BHP、力拓、VALE多年來一直在操縱股價，讓眾人氣憤。要知道它們從未接受過這般沉重的，來自市場或是政府的教訓。

在這裡我不考慮農作物，因為它們大部分都處於歷史低位，而且沒有什麼擴張空間，農民也漸漸移居至市區。實際上，我認為基於短缺，大部分農作物的價格都會在之後10年裡上升。

直至平衡點的出現前，匯率都會一直被調整。充斥著投機活動的外匯市場裡，人人都盲目地追求高回報，忽視市場基本條件。現在澳元和新西蘭元都被過度高估，相反英鎊則太低了。日圓和日本的債券太貴，200%的負債和GNP比率為全球最高。美元和歐元的走勢比較難預測，不過現在歐元確實是便宜得很，是百年一遇的購入好時機。

世界各處都是對沖基金。多年前它們確實有自己功能，現在還有為數不多的對沖基金能存活下來。今天，大部分基金經理都收著10-20%的佣金，不過卻不能為顧客帶來太多價值。為了賺取佣金，他們利用超高槓桿和風險，最終承受巨大損失。大量的對沖基金，造成了巨大而且不合理的市場波動，比方說道指一天可以升跌300點之多，讓長綫投資者卻步。它們可以獲得低利息借貸（低至1%），但普通人的利率卻高達5%。它們對整個金融市場而言都是有害的，最終必然因為某些事件而被淘汰。我們不該持有對沖基金。

美國、英國、歐洲和香港等地的利率都實在太低了。各大銀行隨便的借款行為，讓投機變得非常容易。普通人根本無法受惠於低利率，因為他們都正為按揭、信用卡等付上溢價。投機者和對沖基金反倒可以超低利率向銀行借貸。香港除外，因為人們可以低於1%的年利率支付按揭。

資產市場同樣地失常。在這個市場裡有太多追逐資金的債券、銀行存款、基金和高回報外匯。人們不再將焦點放在長綫退休投資。

不太信奉股票市場相互關聯的說法。07/08年的股市崩盤，還有那段時期瘋狂的投機行為都製造了不少失常事件，導致重大損失。各地的經濟狀況不再協調。因此，我們不必特別留意華爾街發生的事情來決定自己的投資。上海股市下跌之後，華爾街大可上升300點。

如果以上的情況發生的話，也不一定保證會有沽售股票的行為，儘管我們必須避開西方銀行、資源把戲等等，並將注意力放在有著優質管理的全球品牌。我所關注的，是具增長力的股票、可持續的競爭力、強勁的帳面表現、高股息、高回報等等。市盈率還不是最重要的，反而應該注意可有複式增長的獲利。

最近一隻我最喜歡的香港生産股公佈了10%的收益增長和50%的每股獲利。這就是我所看重的。

東日誌 2010-07-16 危中有機？(全文)

大家想必還記得兩年前在內地讓人聞風喪膽的毒奶事件。截至08年11月為止，有數家小型製奶公司被迫結業，而最大的蒙牛集團(2319)雖然不是事件的主腦，但股價也大受連累，從26元狂瀉至6元。到了09年4月，所有的損失都已經收復，股價再度爬升至比之前更高的28元水平。

這例子很好地解釋了災難對於一隻股票的影響，不過這些時候也往往是獲利的大好時機。不過這看法不太適用於小型公司，因為它們往往要被迫倒閉。

因此，當人們發現霸王集團(1338)旗下的洗髮水被指含有超標數量的致癌物時，個個都屏息靜待。該公司自然拒絕承認指控，並指致癌物質超標得不多。不過儘管如此，其股價還是下跌了4毫，至4.6元。此股上星期的股價也不過是6元，之前的最高位也不過是6.6元，因此這並不算是什麼能賺大錢的機會。

不過，這也是讓其他投資者了解此公司的好時機，而最終此公司會受惠於長綫投資者的支持。以現價計算，它的市值為145億元，09年交易額為17.5億人民幣，比去年上市25%，而3.6億元人民幣的盈利也比去年多了29%。這樣一來，市盈率達30倍，不過它的銷售正快速增長。假設這個風波可以得以平息，這會是長綫的投機股，有點像恒安集團(1044)。

現在股價為25.5元、市值達450億元的蒙牛也值得我們探討一下。此股也不便宜，市盈率為33倍，雖然2010年的利潤應該有顯著上升。不過就如霸王一樣，它缺少資產的支持，因此如果銷售不如理想的話會有點麻煩，不過正常而言應該沒有太大問題。

回到我最喜歡的話題：飲食。我一直很敬重康師傅(322)，它股價為19.6元，市值達1100億元。09年利潤快速爬升至30億元左右，超過30倍的市盈率也意味著人們對它的盈利增長有信心。一位讀者提醒了我關於另一個較小的公司，統一集團(220)。這家從事麵食和飲品業務的公司，目前股價為4.3元，市值150億元。09年盈利沒有康師傅那麼高，不過也有8億元，而且還在上升，市盈率也是較吸引的20倍。

我們也不能忽視股價為36元，市值500億元的青島(168)。不過它有可能會被收購。不過其09年盈利為17億元，市盈率30倍，前景似乎不錯。

之前Isaac Sofaer也提過英國石油公司，也就是在墨西哥灣爆發漏油事件的那個公司。事件十分嚴重，不過這也讓它成為了有趣的投機股。我想美國政府也準備好大有斬獲了。

英國石油在漏油事件之前報6英鎊，現在是4英鎊，到底應否冒險去賺取較微小的50%利潤可算是見仁見智，而我個人則不太喜歡隔山買牛了。

東日誌 2010-07-15 鑽石組合更新 (全文)

隨著8月將至，各大公司也會陸續公佈中期業績。現在人人引頸企盼，都想知道到底自己的預測跟事實符不符合。

即將上市的農行(1288)自然最受關注。早在正式上市前，它就已公佈2010年上半年盈利比去年同期上升了40%，至460億元人民幣，相當於520億元。在不少同類的上市當中，由於有著超額配售的可能，因此我們無法得知實際的股票流通量和股價，因此需要再等一會才能得出市盈率，不過我相信農行的市盈率將十分吸引。

農行在內地各處，包括不少偏遠地區都有分行，分行總數達26000間，因此業績發佈的準備功夫應該需時頗長。同樣地，我預期其他內地銀行如工行(1398)、建行(939)和中行(3988)都要等到8月下旬才能發佈業績。

不過有著接近中行的業績表現，我們可以預期農行的市值應該會跟中行差不多，介乎10000億至11000億元之間。不過我們姑且等到星期五再說。

匯控(5)應該會在8月初率先公佈業績，而對我而言無論它的業績如何，我都沒有買賣股票的打算。實際上我反而希望它的派息不及預期，然後股價自然會稍跌，屆時透過以股代息我就能收取更多匯控的股票。我認為我們可以從管理層的角度來探討一下。

我經常建議匯控的管理層將每手股數從400股減至100股，因為不是人人都能支付75000元來購入一手匯控的，也因為這張入場券難度太高，不少被迫轉而購入便宜的劣質股，這是我不願意看見的，而實際上恒生(11)的每手股數就是100股。而如果能讓更多人買入匯控股票的話，那麼他們也會比較願意在匯控開戶口，對匯控而言也是好事情。

不過現在我倒是認為匯控過去10年表現不怎麼樣的原因，是因為它的以股代息。如果現在匯控的股數為175億股的話，以相當於5%的股息率計算，明年這個數字就會達到185億股，到了2012年就會升至200億股，之後還會繼續上升。儘管我個人而言挺喜歡這些派股，不過我太太就不斷責備我，說是我把她放進了一隻表現平平的股票裡。我很懷念70、80年代時，匯控派發10送1甚至5送1紅股的做法，雖然效果差不多，不過起碼有著較正面的意圖。

這是個人們開始忘記掉的企業做法，實際上如果你以前是長江(1)或是新鴻基(16)的股東的話，間或你都能收到這些紅股，儘管它們的股價都徘徊在8元左右（當時匯控的股價也沒有大升跌），人們往往認為這些紅股是真正的好東西，但後來這個做法漸漸式微。之後匯控開始將焦點放在機構投資者上，而不再關心廣大的個人投資者。

首季業績相當不濟的宏利(945)也會在8月公佈中期業績，這次我也有點擔心，不過現在想賣已經太遲了，我們反倒應該繼續增持。毫無置疑，這是家有著良好管理層的公司，不過儘管是如此高素質的公司也會有困難的時候。各位大可以閉著眼持有它的股票，然後靜待市況好轉。

我非常關注大型內地銀行的表現，獲利多少不是問題，而是我想知道自己的預測準不準確。這些銀行都是全球前十位的大型銀行，而且有內地政府的撐腰，因此不可能倒閉，但最近幾年確實是相當艱難。這些銀行都會一直增長，不過增長的幅度會有上落，有時候更會放緩。我希望它們的表現能符合我的預期，不過就算不能，它們也是很便宜的股票。

我最關心的是瑞安房地產(272)，不過我不太清楚其於2010年上半年的表現會是如何。我衷心希望瑞房和建業地產(832)都能表現良好，因為內地的房地產業務可能會有點麻煩。如果我預算錯誤的話，我會找出出錯的原因。不過我有信心它會有不俗的派息。

我鑽石組合裡的另外一些股票包括國浩(53)和太古(87)，而我對二股的表現都有些保留。我很敬重國浩集團主席郭令燦，我也相信其公司能在2008年後乘勢回升。我購入太古的原因是希望太古地產的上市能刺激它的股價。這是隻不錯的股份，目前仍然屬於組合中的投機之選。