東日誌 2010-05-18 跌而不棄 (全文)

雖然港股從52週高位的23,000點下跌15%，但很多股票的跌幅都比大市多，尤其是我一直推介的內銀股。
工行(1398)從最高的7.07元下跌20%至5.61元，建行(939)從最高的7.46元跌20%至6.21元，中行(3988)從4.98元跌至3.92元，跌幅是21%，因此大眾股民似乎與我的見解迴異。到底是我錯，還是市場共識對？或者兩邊都是對，還是兩邊都是錯？


嚴以律己，寬以待人，我會認為我和大市都是正確，皆因市場認為，工行的季度400至450億元的盈利並不會持續很久，這點我也不否認。工行的市值是18,750億元（2,750億美元），是現時全球最高市值的銀行。
假如這類銀行的合理市盈率是15倍，那麼似乎我是唯一一個這樣想的人。但如果內地銀行會在未來幾年快速增長，即使途中有挫折，15倍仍然是合理的市盈率。以此推算工行需要每季賺280億人民幣（320億港元），我認為起碼要有三份之一的出錯空間我才可以接受。


中行與工行的統計數字很相近，但我懷疑未來的盈利會否有如今的水平。但即使股價有一次正常的調整，我也懷疑會否大跌崩潰。


內地銀行最弱的一環不是私人按揭，皆因已經有太多警告訊號和政府干預。最弱的反是借予政府或半政府機構的貸款，因為到期時未必會償還，最終變成壞賬。這是很危險的，因為這類貸款是私營機構的大約十倍之多，而且肯定有很多都會違約。但我相信中央政府是所有政府裡最誠實的，他們不敢違約－－不過山高皇帝遠，中央對這些交易可能是鞭長莫及。


我相信這三間銀行會繼續增長，即使股價下跌最終也會回升。我也相信它們的盈利率比西方銀行高得多，保留盈餘增加造就更高的盈利增長。


另一隻我有留意的愛股是中鋁(2600)。此股在1月最高升至10.66元，昨天是6.57元，市值是900億元，因為去年錄得巨額53億元虧損，所以沒有市盈率。但在2006和2007兩年間，公司的盈利高達118和115億元，當有一日回到當年的水平，股價也會回升。不過中鋁處於去年來最低的水平，現在入市仍然太早，因為到了環境好轉時此股可以輕易上升一倍。



當索羅斯公佈買入阿里巴巴(1688)，人人都刮目相看，本地散戶跟風買入也不足為奇，遙想當年我也是個投機客，可能也會有同一做法。去年我沒有跟隨巴菲特買入汽車及電池生產商比亞迪(1211)，我也有後悔。雖然當時我也很驚奇，而假如股價便宜一點的話，我也會跟入，不過甚麼是便宜呢？發展往往出人意表。相較於2009年的盈利是40億元，2008年的10億似乎是很遙遠的事情。但索羅斯和巴菲特的投資風格截然不同，前者是來賺取股價升幅，後者是長線投資（當然也有例外），包括中石油(857)。你永遠不會知道索羅斯想賺多少，因為他沽出時一樣會引起大眾的注意。但如果我是炒家，我寧願買騰訊(700)也不買阿里巴巴，因為這間網絡遊戲公司的盈利不斷增長，不過公司失手時我也一定會「騰雞」。

(88) 基金洗倉?! 跌市換馬

這星期股市繼續調整, 大市曾至19,300水平. Follower由觀望到現在大市狀況開始考慮調整一下組合. 以公司增長情況計, 現時也許是時候汰弱留強。

中移動最新上客人數據繼有回落情況, 前景開始不太理想. 但因坐擁大量現金及增長派息, 故股價表現穩定. A股上市時間仍未定.

愛股之一瑞聲聲學由12元水平回落至$9.5左右, 委實吸引. 以其平穩第一季業績表現, 20倍的PE仍可入.

注資概念股中航科工調整比較大, 成為Follower組合中的最大賬面虧損, 但無損加注的想法.

宏利現水平股價異常吸引. 渣打亦開始值得關注. 還有交通、建設、金隅、內房的瑞房....

Follower認為: 換馬是時候 !! 基金的行為祗會為follower帶來入市機會-- 因為基金的資金是OPM (Other People's Money)

下星期股市/股價如跌至現水平, Follower會沽出中移動1,500股吐現(約$110,000), 換入:
   1. $9水平的瑞聲聲學4,000股 (約$36,000)
   2. $125宏利300股 (約$37,500)
   3. $5.8建設3000股 (約$17,400)或$7.7交通2,000股(約$15,400)
   4. $2.8瑞房10,000股 (約$28,000)
   5. $2.3中航科工20,000股(約$46,000) ***
即另注入$56,000左右.

***23/5補充

東日誌 2010-05-19 蛇梯棋

香港股市的命運就像一場蛇梯棋遊戲般。剛開始的時候，周圍都不會有蛇，因為沒有下跌的空間，但後來就出現越來越多讓你下跌的蛇，而梯子則能讓你重新上升。不過，到了最後就沒有空間再容下梯子了。 儘管如此，這個遊戲的目的還是要達到終點，而終點的高度必然比開始時要高，這也是蛇梯棋跟股市的另一個相似之處。股價有升有跌，但最終整體而言還是上升的。… (全文稍後更新)

東尼天下第一倉 2010-05-20 趁機沽售華能 (全文)

投資界有一句諺語：「 Sell in May and go away」，意思是五月便應沽貨離場，跟市場保持距離。我從不認真看待這句說話，而事實證明，它起碼有一半時間是錯。很多時候，五月反而是入市的大好時機。投資者在○四年及○八年沽貨，是明智決定，但在○三、○五至○七年做相同舉動，便大錯特錯；去年股市暢旺，恒指由四月的一萬二千點，升至五月的一萬五千點，到十月更上試至二萬二千點的水平。
然而，若今年你等到五月才離場，相信已經太遲，皆因恒指從二萬三千點的高位，徐徐跌至二萬點，跌幅高達一成半。我不會預測市場的短線走勢，但我認為現時大市陰霾密布，短期內仍有下調空間。然而，市場上有不少估值便宜的股票，即使股價可能仍會下跌，我寧願趁低入市，好過清倉套現。

內房股低殘
就算恒指跌至一萬八千點，與其嘗試捕捉股價的短線走勢，倒不如靜候低價買入中資銀行股，甚至是狼狽不堪的內房股。

上星期我已賣出五千股中移動，每股作價七十六元，再用所得的現金，以五元六角半買入五萬股工行；另以三元九角七仙買入五萬股中行。我想借用 Brutus在莎士比亞作品《凱撒大帝》的一句對白，但稍作更改：「我不是不愛中移動，但我更愛中資銀行。」

我估計中移動今年賺一千四百五十億元，並可能在七元三角的每股盈利中，派出三元作股息。工行料賺一千六百億元，每股盈利約為五角，而中行則賺一千億元，每股盈利四角。它們的業績相近，但我更喜歡中資銀行的長線增長潛力。

華能債台高築我們的投資組合中，有些股票的表現着實令我失望，例如華能。這家公司債台高築，令人震驚。其總資產由去年的一千七百四十億元人民幣，升至一千九百四十億元人民幣，負債則由一千二百九十億元人民幣，升至一千四百五十億元人民幣。換言之，華能的淨資產，亦即股東權益，有四百八十億元人民幣，而其欠債，幾乎是淨資產的三倍！

我不相信華能會倒閉，畢竟中國政府至少持有一半股份，正如 Mark Antony在《凱撒大帝》中如此形容 Brutus：「他是個有信用的人。」我為本刊的投資組合買入華能，正因中國政府
從未賴賬，如果華能出現問題，相信中國政府願意承擔。但華能的債務問題愈趨嚴重，我的憂慮亦日益增加。我擔心公司要注入額外的資本，因而攤薄股東利益；又或者要以賤價變賣資產。如果息口上升，華能的利息開支會變成天文數字，抵銷盈利增長。
華能現價四元五角八仙，市值五百五十億元，今年大概賺五十億元，跟去年差不多。我不會在本週賣出華能，因為我暫時找不到像宏利、中資銀行、滙豐以及瑞房等絕佳的投資對象，我會靜待適當的時機。

我再重申上週的想法：現在不是沽貨套現的時候，而是入市的良機，皆因優質股應該愈跌愈買。

東日誌 2010-05-17 開心的日子又來了！(全文)

「當眾人都變得瘋狂的時候，千萬不能盲目起來，
    要留意眼前的事實，這將讓你變得與眾不同。」

到底是什麼讓股價上升？是現時和未來的盈利，是未來現金流的情況，是股息和股東權益的增加，而不是美國聯儲局，或是油價，甚至是希臘的危機。

所謂模範公司，就是那些有著穩固競爭優勢的公司，而且其管理層必須意識到它們的潛力。那些隨著股價上落而業績備受影響的公司，對我而言就不算是有競爭力的。市場上壟斷的情況已經漸少，隨之而來的是沒完沒了的競爭。
在股價的不斷上升和下跌面前，其他的好像都不再重要了。正如熊市可以造就股市大贏家，牛市也可以讓不少人損失慘重。這可是跟聯儲局或是利率或是鐵礦價格這些我們無法控制的因素毫無關係。

根據彭博在2010年3月24日發佈的一項全國民意調查，只有31%的美國投資者表示自己的投資在過去一年有增值。要知道標準普爾指數在09年3月9日至10年3月26日之間上升了十年難得一見的72%。那麼到底這些人投資了在什麼地方上？他們對股市去向的判斷又是如何的？這反映了人們總是難以看清大局。這所謂的「大局」，讓我十分感興趣。

只可惜投資者和那些高薪顧問都沒有看清這個大局。

那麼就讓我們看看一些已經公佈了09年和10年首季業績的公司吧。
中石油(857)和工行(1398)已漸漸成為全球獲利能力最高的公司，它們都有著單位數的市盈率和3倍的存款率。即使備受看淡，但其實中移動(941)的市值只有每年現金流量的5倍，股息高達3%，代表現金流是股息的足足3倍。


經歷了讓五萬個嬰兒住院的毒奶風波後，蒙牛(2319)從08年的損失裡反彈，銷售額更勝之前。這讓它成為了全球第十九或二十大奶製品公司。顯然地，現在奶製品業的標準已經提升了，而其前景也相當不錯。


其09年銷售額為40億美元，10年我們還以為中國人不喝奶，也不吃芝士，看來這是錯了。現在我們又聽到關於中國人想以豆製品取代乳酪的傳言，但請不要當真。未來五年其複合年增長率可望達到20%。


創科實業(669)，是繼Black&Decker之後的第二大電動工具生産公司。它從四年的美國房地產低潮裡活了過來。經過重組後，賬目上勾銷了2.5億美元，然後在09年集資了相近的款額，將資本負債比率從140%壓低至68%。09年的銷售額為10年來最低，但仍超過30億美元，而其市值只有18億美元。


其實其最大客戶Home Depot，可以很容易就把它買下來。但有著大概30%股權的股東們甚至不願意以五年前的價格，也就是40億美元賣出。Home Depot和美國下議院都轉變了態度，創科在適當時候應該也會有所讓步。


我不喜歡復甦股，但我必須稱讚一下它。此公司注重科研，並擁有知名的品牌，相信在未來幾
年會隨著美國樓價穩定而有所作為。盈利有著巨大的上升空間，前景相當不俗。

我之前提過的恆安國際(1044)，繼續維持其面紙、衛生巾和嬰兒尿布的生産和銷售。其高市盈率讓買家卻步，也許一個大型調整，會為投資者帶來更多價值。如果能讓高盛和其他對沖基金沽空此股的話就好了，因為我們可以更低價買入。


同樣被分析過的思捷環球(330)，是家有著出色管理層的優質公司。其良好的賬目狀況意味著它可以承受如07-09年般的逆境。不必考慮歐洲情況，因為思捷對歐洲的銷售只屬少數，而且我們也不應該以歐元的起跌，作為是否購買思捷的準則。反倒是其長綫品牌價值，還有其管理層和優勢，才是我們該看重的。人們都在賣出，現在就是買入的好時機。如果你認為德國、法國和比荷盧都能撐過逆境的話，那麼這就真的是很值得買入了。


無論美國的對沖基金怎麼說，內地房產的發展勢頭還是毋庸置疑的，甚至能支持下一個50年，那時熊市早已消失。購入如瑞安房地產(272)和新鴻基地產(16)的優質地產股，絕對是明智的選擇。


相較之下，資產價值遠超市場價值的和黃(13)，還有太古(19, 87)，就稍微失色了一點。它們也許會漸走下坡，但也許在它們消亡之前還會讓投資者損失一筆。


無論如何，它們的資產都要被分拆賣掉，合併，或是上市。也許巴菲特會有意購買二者，除非出謀獻策的是高盛吧。


現在希臘危機嚴重，泰國內亂未平，葡萄牙負債爬升，拉登尚在人間，美國和本港股市跟10年相比沒有增長。在這些情況下，我們很容易就會卻步，正如我在幾年前以10元購入蘋果電腦般。


先不要管希臘、葡萄牙、愛爾蘭、西班牙和意大利，反正它們是不可能消失的。它們跟股價的長綫發展沒有任何關係。這些都是在貪念、嫉妒、恐懼驅使的賣股行動的藉口。
實際上，這場災難的始作俑者和受害者，都是那些將商品價格推高，然後沽空美元和日圓，再購買那些人們於50歲便退休的國家之5%年回報債券。現在它們要以15%賣掉這些債券，承受著三份之二的損失。歐洲銀行、環球投資銀行和對沖基金都是在新一波市場逆境裡受害的機構。銀行操守問題在07至09年度充斥著，但卻沒有讓它們的規模縮小。在星期四，導致在短短的15分鐘抛售裡狂跌700點，然後又在之後的20分鐘裡收復600點。這如果不是涉及非法操縱，還會是什麼？而操縱者只能是銀行和它們的客戶。


他們雖然沒有股票可賣，但我們還是會斥責那些胡亂買賣股票的投資者。我們也沒辦法阻止沽空活動和隨便投資活動的出現。人們往往不知道自己為什麼要投資在某隻股票上，甚至不知道自己投資了些什麼。


不過，他們的行為對於聰明和耐心的投資者而言是有用的，因為這些真正的投資者就能低買高賣。


不要跟隨人群，因為他們通常都是錯的。